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$ 快手 -W.HK ? 三季度財(cái)報(bào)于北京時(shí)代 11 月 20 日港股盤后放出，因?yàn)楣局芭c市集調(diào)換比較充分，本色發(fā)揚(yáng)基本與預(yù)期無(wú)差，屬于無(wú)驚無(wú)喜的逍遙落地。

具體來(lái)看：

1. 直播電商的增長(zhǎng)壓力照舊來(lái)了：三季度 GMV 同比增速 15%，比擬上季度捏平，但舉座放緩趨勢(shì)不成逆，估量四季度在高基數(shù)下增速會(huì)連接下跌。

這其中的邏輯和原因，除了宏不雅、電商淡季等同業(yè)齊面臨的問(wèn)題，快手還需要承受 KOL 直播電商被傳統(tǒng)貨架讓利商家、補(bǔ)貼用戶的競(jìng)爭(zhēng)壓力。三季度傭金率 1.24%，環(huán)比下滑，正好體現(xiàn)了平臺(tái)對(duì)商家更多的讓利。

建議關(guān)懷下電話會(huì)上照管層針對(duì)雙 11 發(fā)揚(yáng)以及到刻下為止四季度的發(fā)揚(yáng)，尤其是在這一輪國(guó)補(bǔ)在快手電商上的后果。

2. 用戶見(jiàn)識(shí)小超預(yù)期：三季度 ? MAU ? 進(jìn)步至 7.14 億，環(huán)比增多了 2200 萬(wàn)東談主，日活破了 4 億，已畢本年的獲客見(jiàn)識(shí)。誠(chéng)然銷售用度連接高增長(zhǎng)（實(shí)施用度 +18%，用于用戶維系、開(kāi)拓土產(chǎn)貨生計(jì)業(yè)務(wù)），體現(xiàn)平臺(tái)主動(dòng)獲客力度。但三季度其他用戶活躍見(jiàn)識(shí)也發(fā)揚(yáng)可以，比如新增流量后用戶粘性相沿在高位，單用戶日均時(shí)長(zhǎng)達(dá)到 132 分鐘，凈增多 10 分鐘。

三季度本色用戶發(fā)揚(yáng)，與外部第三方追蹤的趨勢(shì)存在一些各異，因此市集如果主要之外部數(shù)據(jù)看成參考的話，快手的本色發(fā)揚(yáng)可以算是一個(gè)小驚喜。

3. 直播影響快速斂跡：三季度直播打賞收入誠(chéng)然還不才滑中，但下滑放緩的趨勢(shì)莫得改造。從下季度開(kāi)動(dòng)基數(shù)影響將走過(guò)，直播收入有望還原增長(zhǎng)。

比擬于騰訊音樂(lè)、云音樂(lè)等平臺(tái)的直播業(yè)務(wù)，快手直播診療這樣速即的原因在于，這診療的一年內(nèi)容，快手在整理不對(duì)規(guī)的直播間同期，積極引入優(yōu)坦蕩播和公允入駐快手，從而對(duì)沖影響。舉例，三季度末，快手簽約公會(huì)的機(jī)構(gòu)數(shù)目同比增長(zhǎng)了 40%，簽約主播數(shù)目同比增長(zhǎng)超 60%。

4. 外輪回捏續(xù)回暖：三季度告白同比增長(zhǎng) 20%，主如果外輪回告白拉動(dòng)。外輪回告白帶來(lái)增量的鴻溝包括行業(yè)景氣度高的短劇、競(jìng)爭(zhēng)強(qiáng)烈的電商、土產(chǎn)貨生計(jì)等。內(nèi)輪回告白的變化則主要奴婢 GMV，同期依據(jù)當(dāng)期平臺(tái)可以 "主動(dòng)調(diào)治" 的貨幣化淺深力度來(lái)已畢。

誠(chéng)然三季度快手推出了不少面向電商商家的投流器具，但咱們以為，在三季度相對(duì)窮苦的宏不雅環(huán)境和競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境下，對(duì)快手變現(xiàn)率的短期提高匡助有限。因此估量?jī)?nèi)輪回告白增速照舊與 GMV 變化一樣，15% 的增長(zhǎng)。那這樣也就意味著外輪回告白的增速在 25% 以上，這在當(dāng)下的環(huán)境是一個(gè)強(qiáng)有勁的開(kāi)辟。

5. 利潤(rùn)率進(jìn)步暫緩：三季度毛利率的環(huán)比下滑與奧運(yùn)會(huì)內(nèi)容老本辯論系，也有直播回暖分紅增多的影響，以及因 AI 業(yè)務(wù)發(fā)展需求，處事器老本的增多。

真確新增的干涉還體當(dāng)今銷售用度。其中銷售東談主員的薪酬是下跌的，但實(shí)施開(kāi)銷（用于用戶的獲客維系、土產(chǎn)貨生計(jì)業(yè)務(wù)的開(kāi)拓、用戶購(gòu)物補(bǔ)貼等）三季度連接高增長(zhǎng)了 18%，也便是比擬客歲多花了 15 億。最終使得中樞業(yè)務(wù)的籌畫(huà)利潤(rùn)率 8.5%，環(huán)比下滑了 2.7pct。

6. 鼓勵(lì)回購(gòu)暫未進(jìn)步：三季度 8、9 月市值承壓，快手加大了回購(gòu)力度，耗用 19 億港元，回購(gòu)了 4700 萬(wàn)股公司股票。年頭建議的這一輪回購(gòu)打算 36 個(gè)月 160 億港元，完結(jié) 9 月已用 40 億，程度 25%，基本上是按照三年到期剛好用完的節(jié)律去回購(gòu)的。因此咱們按照一年 53 億港元的回購(gòu)力度，算允洽前的鼓勵(lì)答復(fù)為 2.3%，和其他有答復(fù)的中概金錢比擬不算高。

由于公司刻下外幣未幾，何況還需要用于巴西等國(guó)外業(yè)務(wù)的拓展，因此暫無(wú)分紅派息。大略比及來(lái)歲巴西業(yè)務(wù)扭虧為盈，捏續(xù)孝敬外幣現(xiàn)款流時(shí)，會(huì)商量分紅來(lái)增多鼓勵(lì)答復(fù)。

完結(jié)三季度末，快手賬面有現(xiàn)款 + 進(jìn)款 =234 億，如果加上短期投資的金融金錢，統(tǒng)統(tǒng) 508 億，扣掉遙遠(yuǎn)借錢之后的凈現(xiàn)款有 418 億?？滔轮鳂I(yè)籌畫(huà)上早已盈利和現(xiàn)款流轉(zhuǎn)正并不太會(huì)耗用太多現(xiàn)款，現(xiàn)款流依然莫得壓力。因此，如果念念要增多回購(gòu)力度，也并莫得實(shí)足的攔阻。

7. 財(cái)報(bào)詳備數(shù)據(jù)一覽

海豚君不雅點(diǎn)：

三季度發(fā)揚(yáng)與公司上季度的請(qǐng)示無(wú)異，體現(xiàn)的趨勢(shì)也在預(yù)期之內(nèi)。比較讓咱們驚喜的是用戶數(shù)據(jù)，但反過(guò)來(lái)，老問(wèn)題也還待處置——對(duì)比同業(yè)，泛貨架轉(zhuǎn)型仍顯慢。

誠(chéng)然公司也在積極探尋多條增長(zhǎng)弧線，土產(chǎn)貨生計(jì)、短劇、游戲、在線招聘等等。但短期快手的電商屬性仍然較重，功績(jī)也更易受電商尤其是 KOL 直播電商行業(yè)趨勢(shì)的影響較大。在 Q3 功績(jī)依然充分預(yù)期下，關(guān)于 Q4 的瞻望就相等要道。

而三季度以來(lái)，電商行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)未見(jiàn)緩解，KOL 帶貨又開(kāi)動(dòng)經(jīng)常翻車，是否會(huì)讓商家對(duì) KOL 直播帶貨愈加 "盛氣凌人"？好在國(guó)補(bǔ)等一系列政府策略下發(fā)，國(guó)補(bǔ)后果可以，誠(chéng)然快手并非 3C 數(shù)碼的主流平臺(tái)，但估量幾許也會(huì)受點(diǎn)益。

因此一好一壞兩個(gè)音書(shū)對(duì)沖下，雙 11 以及刻下的四季度電商往復(fù)的請(qǐng)示，就需要關(guān)懷下照管層在電話會(huì)上的恢復(fù)。

在收入端之外，短期的利潤(rùn)率似乎也因?yàn)榻当驹鲂У闹芷谑瘴?，但土產(chǎn)貨生計(jì)等新業(yè)務(wù)的拓展、電商競(jìng)爭(zhēng)以及 AI 等老本的闡發(fā)，而停在了 13% 附近的水平。如果短期新業(yè)務(wù)暫時(shí)無(wú)法提供靈驗(yàn)的增長(zhǎng)，總收入相沿在 10% 的增速水平，那么刻下 2267 億港元對(duì)應(yīng) 2025 年的功績(jī)，經(jīng)診療 P/E 惟有 10x。

這個(gè)估值如果硬連系理，那講明市集要么把快手完全當(dāng)電商股看待了，要么便是對(duì)它中遙遠(yuǎn)增長(zhǎng)仍然莫得滿盈的信心。因此在 KOL 直播電商 "漸熟" 之際，除了轉(zhuǎn)型泛貨架，尋找下一增長(zhǎng)弧線就相等緊迫，從刻下的進(jìn)展來(lái)看，快手押寶的標(biāo)的是土產(chǎn)貨生計(jì)（與好意思團(tuán)合營(yíng)）和短劇，看相沿理層是否有清楚更多的進(jìn)展，尤其是土產(chǎn)貨生計(jì)，不然就需要公司加大馬力增多鼓勵(lì)答復(fù)來(lái)提高遙遠(yuǎn)信念了。

以下為詳備分析

一、旺季 + 奧運(yùn)會(huì)，場(chǎng)子又暖起來(lái)了

三季度快手月活 7.14 億，連接環(huán)比增多了 2200 萬(wàn)東談主，優(yōu)于市集預(yù)期。市集的預(yù)期一般是引誘公司的請(qǐng)示和第三方數(shù)據(jù)平臺(tái)追蹤的趨勢(shì)來(lái)詳盡判斷。但快手的發(fā)揚(yáng)比擬于第三方平臺(tái)炫耀的趨勢(shì)，要好的多。

三季度不僅流量拓圈，平臺(tái)內(nèi)存量用戶的活躍度也相等亮眼。主要體現(xiàn)為：

1）日均時(shí)長(zhǎng) 132 分鐘 / 天，同比增多 2.3 分鐘；

2）用戶使用粘性的 ? DAU/MAU 環(huán)比捏平，一般而言當(dāng)短暫新獲客較多的時(shí)候，優(yōu)于新用戶的粘性較低，因此會(huì)拉低總額值。但本色不僅沒(méi)拉低，何況還相沿在歷史高位的水平。

3）由日均時(shí)長(zhǎng)和 DAU，狡計(jì)得單日總用戶時(shí)長(zhǎng)同比增長(zhǎng) 7.3%。總流量增長(zhǎng)，對(duì)當(dāng)期的外輪回告白會(huì)帶來(lái)一個(gè)昭彰推動(dòng)。

但正如咱們上文提到的，第三方數(shù)據(jù)平臺(tái)炫耀的快手用戶變化趨勢(shì)沒(méi)那么樂(lè)不雅，因此如果市集主要以第三方平臺(tái)的數(shù)據(jù)看成參考的話，那么會(huì)有一個(gè)小預(yù)期差。

二、電商：淡季 + 競(jìng)爭(zhēng)的雙壓

三季度電商收入同比增速 17.5%，預(yù)期之中受到了一些角落上的壓力。拆分來(lái)看，GMV 3342 億，同比增速 15%，傭金率 1.24%，環(huán)比下跌。

傭金率的走低，意味著平臺(tái)給商家讓利比上季度 618 本事更多（返傭補(bǔ)貼），行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)壓力由此可見(jiàn)一斑。

在大環(huán)境承壓期，用戶消郁悶不及，需要更多的補(bǔ)貼刺激才會(huì)還原以往的購(gòu)物需求。而與此同期，消郁悶不及，廉價(jià)內(nèi)卷下，商家的利潤(rùn)空間也被壓縮，也需要補(bǔ)貼。

因此本年由傳統(tǒng)貨架電商打響的這一輪內(nèi)戰(zhàn)，將 KOL 直播電商的頹勢(shì)被烘托得愈加昭彰——?jiǎng)虞m 20%-50% 的分傭和坑位費(fèi)，賣一單虧一單。海豚君此前說(shuō)過(guò)，KOL 直播電商的高額傭金，本色上可以視作商家的營(yíng)銷用度，傭金特殊于是 KOL 的 "代言費(fèi)"。因此當(dāng)環(huán)境變差的時(shí)候，商家的這部分預(yù)算被領(lǐng)先取消也就能夠默契了。

傳統(tǒng)電商來(lái)勢(shì)洶洶，快手也在轉(zhuǎn)型泛貨架的路上。三季度泛貨架 GMV 占比 27%，比上季度揣測(cè)進(jìn)步了 1-2 個(gè)點(diǎn)。

泛貨架轉(zhuǎn)型程度遲緩的原因，海豚君在上季度有詳備商討，這里就不張開(kāi)贅述了。

三、告白：外輪回連接回暖

三季度告白收入基本合適預(yù)期，同比增長(zhǎng) 20%，已畢 176 億元。三季度的增長(zhǎng)主要照舊靠外輪回告白的拉動(dòng)，尤其是行業(yè)景氣度高的短劇，競(jìng)爭(zhēng)強(qiáng)烈的電商、土產(chǎn)貨生計(jì)等鴻溝的告白主投放。

如果剔除內(nèi)輪回告白（估量同比增長(zhǎng) 15%），海豚君估測(cè)外輪回以及定約告白收入的增速跨越 25% 了，在當(dāng)下的宏不雅環(huán)境下，這個(gè)增速澄瑩不俗。

具體的增長(zhǎng)驅(qū)動(dòng)，除了上季度推出的外輪回告白的智能營(yíng)銷處置決議（UAX），還在于本季度跑通了短劇 IAA 的買賣時(shí)勢(shì)?？滔陆^大部分短劇的買賣時(shí)勢(shì)齊是付費(fèi)為主，植入告白為輔?？焓稚霞径葴y(cè)試通過(guò)看告白解鎖短劇的時(shí)勢(shì)，刻下時(shí)勢(shì)依然跑通，改日有望遙遠(yuǎn)為告白增長(zhǎng)孝敬一份力。

Q3 總用戶單日時(shí)長(zhǎng)流量增速連接增長(zhǎng) 7%，源于 DAU 流量同比增長(zhǎng)以及日均時(shí)長(zhǎng)的進(jìn)步，估量一樣給到告白加快增長(zhǎng)帶來(lái)一些撐捏。

四、直播診療的影響進(jìn)入尾聲

跟著一年基數(shù)期走過(guò)，直播打賞業(yè)務(wù)行將還原正增長(zhǎng)。三季度直播打賞收入 93 億，同比下滑僅 3.9%，連接斂跡。這主要收貨于快手積極地引入更多的直播公會(huì)，三季度簽約公會(huì)數(shù)目同比增長(zhǎng) 40%，主播數(shù)目增長(zhǎng) 60%。

除了加快引入公會(huì)外，快手在捏續(xù)拓寬的直播場(chǎng)景（職場(chǎng)招聘、房屋中介），三季度增長(zhǎng)情況：

1）快聘日均簡(jiǎn)歷投放次數(shù)同比增長(zhǎng) 100%（上季度同比增速 130%）。

2）理念念家業(yè)務(wù)不免會(huì)受環(huán)境影響，三季度以來(lái)，關(guān)聯(lián)策略仍然在積極下發(fā)，國(guó)民關(guān)懷度并不低，Q3 日均搜索范疇同比增長(zhǎng) 4 倍。

五、利潤(rùn)率環(huán)比下滑：有短期擾動(dòng)，也有中期趨勢(shì)

三季度快手已畢 GAAP 下凈利潤(rùn) ? 32.7 億，環(huán)比連接下跌。就算加回 SBC 診療后的 Non-GAAP 下凈利潤(rùn)亦然 39.5 億小于上季度的 46.8 億，利潤(rùn)率也環(huán)比下滑了 2 個(gè)多點(diǎn)。

也便是說(shuō)，在收入增多的情況下，利潤(rùn)實(shí)足值環(huán)比下跌，這意味著公司正在走干涉膨脹的周期。

由于快手的凈利潤(rùn)包含了一些利得收入（政府補(bǔ)貼、本旨收入等），因此如果只看主營(yíng)業(yè)務(wù)的發(fā)揚(yáng)，海豚君一般會(huì)關(guān)懷中樞籌畫(huà)利潤(rùn)見(jiàn)識(shí)（收入 - 老本 - 籌畫(huà)用度）。三季度中樞籌畫(huà)利潤(rùn)已畢 26.5 億，利潤(rùn)率 8.5%，環(huán)比來(lái)看一樣在快速下滑。

三季度利潤(rùn)率下滑來(lái)自多方面原因，一方面是短期的擾動(dòng)，比如奧運(yùn)會(huì)內(nèi)容老本的闡發(fā)，主要體當(dāng)今毛利率上。另一方面則是一個(gè)至少中期的趨勢(shì)，也便是用于作念新業(yè)務(wù)的用度干涉，比如發(fā)展土產(chǎn)貨生計(jì)忽地的實(shí)施用度、用戶補(bǔ)貼，發(fā)展 AI 業(yè)務(wù)需要闡發(fā)的處事器老本，以及拓展國(guó)外平臺(tái)和電買賣務(wù)需要的實(shí)施用度。

分不同地區(qū)（原土和國(guó)外）來(lái)看，三季度存身巴西的國(guó)外平臺(tái)進(jìn)展奏凱，一方面流量還在增長(zhǎng)，另一方面電商帶動(dòng)告白收入也相沿在 100% 的增速，達(dá)到 13 億。

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